2012’de kurulan Amerikan şirketi Coinbase, dünyanın en bilinen kripto para borsalarından ve yakında Nasdaq’da işlem görmek üzere halka açılmaya hazırlanıyor. Günlük 3 milyar dolar işlem hacmiyle tüm spot kripto para borsaları sıralamasında dünyada ilk üçte, ABD’de birinci olan borsanın hisselerinin geleneksel borsalarda işlem görecek olması haliyle önemli bir gelişme olarak izleniyor.

Coinbase’in halka açılma hikâyesi geçtiğimiz yıl temmuzda Reuters’in, şirketin böyle bir niyeti olduğunu duyurmasıyla başlamıştı. Geçtiğimiz Aralık ayında SEC’ye yaptığı gizli taslak başvuruyla da şirket haberi doğrulamıştı. Son olarak da 25 Şubat’ta SEC’ye yaptığı resmi başvuru dosyası, 200 sayfayı aşan içeriğiyle kamuoyuna açıklandı. Böylece ilk defa bir kripto para borsasının iş modelinden, yönetiminden, sermaye yapısı ve finansal bilgilerine kadar yatırımcıların ve tabii SEC’nin görmek isteyeceği bilgiler herkesin erişimine sunulmuş oldu.

Rakamlar ve dikkat çeken noktalar

Coinbase kendi tanımıyla “kripto paralarla ilk tanışanlar için de facto başlama yeri”. Kullanıcılarına kripto para işlemlerinde kolay erişim ve saklama hizmeti sağlayan, likiditesi fazla, bugüne kadar ciddi bir yasal problem yaşamamış, regüle edilen, hükümetle uyumlu, lisanslı bir merkezi kripto para borsası. Açıklanan rakamlar da hızla büyüyen başarılı bir iş yürüttüklerini ortaya koyma amacı taşıyor:

43 milyon kayıtlı bireysel kullanıcı (%34 artış) ve aylık yaklaşık 3 milyon aktif kullanıcı (%180 artış) ile 7.000 kurumsal hesap (ki burada “kurum” tanımının ne olduğu önemli) var.

Başvuru tarihi itibariyle 193 milyar doları 2020’de olmak üzere 456 milyar dolarlık işlem yapılmış ve platformlarında 90 milyar dolar değerinde kripto varlık bulunuyor.

2019’da 530 milyon dolar cirodan 30 milyon dolar zararı var; 2020’de ise 1,28 milyar dolar cirodan 322 milyon dolar net geliri var. Bu cironun %96’sı kullanıcı komisyon ve ücretlerinden elde edilmiş. Bakıldığında cirosu %140 artmış, kar marjı yüksek bir şirket ancak bu rakamların kripto paraların işlem hacminin ve piyasa değerinin rekor büyüme gösterdiği bir senede gerçekleştiği ve şirket gelirlerinin de işlem hacmine bağlılığı dikkate alınmalı elbette.

İşlem hacmine yatırımcı çeşidi açısından bakıldığında özellikle 2018’den 2020’ye tüm işlem hacmi içinde bireyselin payı düşmüş: 2018 başında bireysel yatırımcı oranı %80 iken 2020 sonunda bu oran %36 olmuş; kalan %64 kurumsal yatırımcıya ait. Hem kurumsal yatırımcıların genel olarak ilgisinin artmış olmasının hem de şirketin ful aracılık hizmeti vermeye başlamasıyla Tesla ve Microstrategy’nin milyarlarca dolarlık bitcoin alımlarında aracı olmasının bu rakamdaki rolü büyük.

Kimlerin ilgisini çeker bilinmez ama farklı başka bir nokta da CEO Armstrong’un 2020’de aldığı ücretin 60 milyon dolar olması.

Coinbase’in sunduğu tüm bu rakamların kripto paraların geçirdiği başarılı seneyle bağlantısı göz önünde tutularak, şirketin halka arz için zamanlamasının iyi seçilmiş olduğu söylenebilir.

Neden geleneksel bir IPO değil?

Coinbase halka açılma şekli olarak geleneksel bir halka arz (IPO) metodu yerine direkt listing denilen doğrudan listelenme (kotasyon) yolunu seçti. Geçmişte Spotify ve Slack gibi şirketlerin de bu yolu seçtiği biliniyor. Geleneksel bir IPO yerine doğrudan listelenmeyi seçmesinde ilk akla gelen nedenler sermaye artırımı yapmayacağından yani yeni hisse senedi satmayacağından hem mevcut yatırımcılarını korumak hem de aracılara yüklü komisyonlar ödemek yerine süreci daha ucuz, daha uğraşısız ve hızlı bitirmek olabilir.

Bununla birlikte direkt listelenmenin olacağı gün Nasdaq emir almaya başlayacak ve referans fiyat oluşturma, alım-satım başlatma prosesinde Goldman Sachs, JPMorgan, Citigroup, Allen&Co gibi büyük Wall Street firmalarından destek alınacağı başvuruda belirtilmiş; yeni satış olmayacağından bu firmalara daha az komisyon ödenecek ama oranlar belli değil.

Coinbase’in bu seçimi şirketin hem nakde ihtiyacı olmamasına işaret etmesi hem de markasına olan güvenle herhangi bir tanıtıma ihtiyaç duymadan halka açılma cesareti göstermesi açısından olumlu yorumlanıyor; merkezi bir borsadan merkezisiz bir adım olarak yorumlanması ise belki sadece sempati kazanmak açısından anlamlı olabilir.

Fiyat ve değerleme nasıl olacak?

Bu yöntemle Coinbase’in halka arz fiyatı IPO’larda olduğu gibi yatırım bankaları tarafından değil, alıcı-satıcılar tarafından oluşturulacak ve piyasanın merakla beklediği bir konu.

Coinbase Ocak sonundan itibaren parti parti hisselerini Nasdaq’ın özel ikinci piyasasında işleme sunmuştu; bir referans fiyat oluşması için. Bu piyasada oluşan fiyatlar sonrasında 50 milyar dolardan 100 milyar dolara kadar bir değerlemeye ulaşmıştı. 100 milyar dolarlık bir halka açılım Facebook’dan beri en büyük halka arzlardan biri anlamına geliyor.

Doğrudan listelemenin ne zaman olacağı belli değil ama bunun öncesindeki fiyatlama/değerlemeden, öncelikle kendi yatırımcılarının karlı çıkacağı ve manipülasyon anlamında bireysel yatırımcının dikkatli olması gerektiği yönündeki görüşler önemli.

Riskler

Coinbase iş modelini ve büyüme potansiyelini açıklarken ve belki biraz da sektör risklerini bildiklerini düzenleyicilere fark ettirmek için kripto piyasalarının volatilitesi, siber ataklar, aleyhte regülasyonlar, (ve hatta Satoshi’nin ortaya çıkması) gibi birçok tehdit unsuru sıralamış.

İlginç olarak DeFi projelerinin ve merkeziyetsiz borsaların (DEX) büyüyen piyasasının, hızlı gelişiminin ve sağladığı avantajların kendi büyümesini engelleyebileceğini belirtiyor. Buradan gelecek rekabeti oldukça önemsiyorlar ve kendilerinin uymak zorunda olup diğer platformları hiç bağlamayan regülasyonların, uyum zorunluluklarının bu cephede ek bir yük oluşturduğuna işaret ediyorlar.

Gelecekte DeFi platformlarıyla rekabet etmenin zorluğu ortada: bu platformların sermaye maliyetleri düşük, operasyonel ve yasal giderleri az, düzenlenmelerden ariler ve en önemlisi insanlar kimlik isteyen aracılar olmadan kripto para işlemleri yapabiliyorlar ve piyasa büyüyor. Buna karşılık Coinbase’in, DeFi’ye karşı ihtiyatlı görüntüsünün yanında, o ve farklı blockchain alanlarına yaptığı yatırımları da biliniyor (Compound, USDC).

Nihayetinde merkezi borsalarla DEX’lerin kullanıcıları oldukça farklı gruplar: Coinbase’in bireysel ve kurumsal kullanıcıları regülasyonlardan ve mahremiyet ödününden rahatsız değiller; tam tersi şirket kendini “hızlı teslim ve ucuzluk değişmedikçe işimiz bozulmaz” diyen Amazon’a benzetiyor ve “belki en hızlı ve ucuz olmasalar da sağladıkları güven ve kolay kullanım nedeniyle büyüyeceklerini ” öngörüyor.

DeFi kullanıcılarının farklılığı ve öncelikleri düşünüldüğünde ise merkezi bir borsa olan Coinbase’in, Google’ın ilk günlerindeki bilgiye erişimi demokratikleştirme benzetmesini örnek alması ironik kalmakta.

Sonuçta

Çoğu ana akım medya ve finans kurumunun, gelişimine şüpheyle baktığı kripto para dünyasında etkisi büyük bir borsanın geleneksel piyasada kurallara uygun şekilde halka açılma girişimi, bunun da son zamanlarda yönetimlerin katı regülasyonlardan bahsettiği bir zamanda yapılmış olması sektöre kazandıracağı meşruluk açısından önemli. Şeffaflık, karlı iş modeli geleneksel piyasaların istediği şeyler ve kripto sektörünün kalıcılığına ikna anlamında da güven sağlayan unsurlar.

Bu girişim kripto dünyasının borsalar, altyapı ve saklama şirketleri gibi diğer oyuncuları için de halka açılmayı planlamada ve değerlemelerde bir örnek ve standart oluşturabilir. Ne kadar çok halka açılım olursa kripto para sektörüne gelen fonlar da artmış, ve gelecek potansiyeli daha iyi anlaşılmış olur.

Coinbase ve benzerleri için işin zor kısmı büyük finansal teknoloji şirketleri ve bankalar ile merkeziyetsiz platformlar ve regülasyonlar arasında kalmış olmanın dengesini, gelecek beklentilerine uyumlu olarak nasıl sağlayabilecekleri. Nitekim Coinbase başlangıçta “paranın geleceğine hoş geldiniz” derken bugün sitesinde kendini “dijital para al sat” olarak tanıtıyor.